2013年，我國城鎮(zhèn)化率約為53.73%，遠(yuǎn)低于發(fā)達國家90%的平均水平，新型城鎮(zhèn)化是我國未來一段時期主要的經(jīng)濟增長點，推進新型城鎮(zhèn)建設(shè)要求大規(guī)模的公共基礎(chǔ)設(shè)施投資????，然而????，在我國現(xiàn)行財稅體制條件下?????♀?，地方政府財力十分有限??，公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金缺口較大。國際經(jīng)驗表明????????♂?，允許地方政府發(fā)行市政債券融資?????，雖然存在不確定性市場風(fēng)險，但是??，有助于緩解地方政府公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金壓力，維持經(jīng)濟和社會的穩(wěn)定發(fā)展?????♀?。

市政債券融資的國際比較分析

1?、財稅分權(quán)國家的市政債券融資制度??????。美國實行財稅分權(quán)體制??，具有較為完善的市政債券融資體系。1996—2013年，美國城鎮(zhèn)化率與市政債券發(fā)行額的相關(guān)系數(shù)約為0.8，說明市政債券融資推動城鎮(zhèn)建設(shè)的作用顯著。從結(jié)構(gòu)看，主要包括一般責(zé)任債券和收入債券?????。一般責(zé)任債券以政府征稅權(quán)力和信用為擔(dān)保????，還款來源為稅收收入??；收入債券以項目本身做擔(dān)保?????♀?，還款來源為項目運營收入。根據(jù)SIMFA統(tǒng)計??，截至2013年末???????，美國市政債券發(fā)行規(guī)模超過1900億美元，約占債券市場發(fā)行總額的6%????。從投資主體看，結(jié)構(gòu)多元，有助于降低市場風(fēng)險。根據(jù)美國證券業(yè)及金融市場協(xié)會統(tǒng)計顯示，2013年，個人??、共同基金????、保險公司是持有市政債券比例最大的投資主體，持有比例分別為46%、25%??、15%。美國為了維持市政債券融資體系的穩(wěn)健運行，一是成立了獨立的、非黨派和準(zhǔn)司法性質(zhì)的管理機構(gòu)——市政債券規(guī)則委員會（MSRB）,對市政債券的發(fā)行種類、發(fā)行期限、資金使用等情況進行監(jiān)管，并硬性規(guī)定市政債券要進行金融再保險。二是加快完善各州市政債券融資的立法程序??，截至目前??，頒布實施了6個證券法案：《證券法》、《證券交易法》、《公共事業(yè)控股公司法》、《信托債權(quán)法》、《投資公司法》?????♀?、《投資顧問法》，明確規(guī)定市政債券籌集的資金不能用于非公共項目的建設(shè)??????；市政債券發(fā)行必須經(jīng)由穆迪、標(biāo)普??、惠譽等兩個聯(lián)合評級機構(gòu)進行信用評級??；為了鼓勵市場購買市政債券????，對市政債券的部分或者全部收益實行稅收減免。為了配合地方政府發(fā)行市政債券，美國建立了相適應(yīng)的財稅制度，各州和地方政府都具有固定稅收收入，州政府主要依賴銷售稅和個人所得稅，地方政府以財產(chǎn)稅為主，當(dāng)州政府和地方政府財政收入不足時，可以得到聯(lián)邦政府的財政轉(zhuǎn)移支付。

2、財稅集權(quán)國家的市政債券融資制度。韓國屬于財稅集權(quán)國家，國內(nèi)《地方自治法》和《地方財政法》明確規(guī)定，發(fā)行的市政債券只能用于基礎(chǔ)建設(shè)、環(huán)保、教育、醫(yī)療以及居民安置、災(zāi)難防范等公共項目???。地方政府發(fā)行的市政債券主要依靠地方的財稅收入進行償還????，地方政府可以向中央政府借出一定的資助金，但一般要支付5%—10%的利息。韓國對市政債券融資采取較為嚴(yán)格的監(jiān)管措施。為了防范市政債券發(fā)生違約事件，成立了專門機構(gòu)MOGAHA（Ministry of Government Administration and Home Affairs），對市政債券的運作環(huán)節(jié)進行嚴(yán)密管控??，并規(guī)定了一系列參考指標(biāo)?????????。比如，過去4年的債務(wù)資金償還率低于20%；預(yù)算赤字和經(jīng)常性收入比例低于10%；下一年財稅預(yù)算收入超過上一年的90%；民眾的養(yǎng)老金不得挪用還債；同一項目不得重復(fù)發(fā)債等。

3???♂?、財稅集權(quán)與分權(quán)相結(jié)合國家的市政債券融資制度。大多數(shù)國家均采取財稅集權(quán)與分權(quán)相結(jié)合的制度??，比如日本、德國等??，但是，在制定市政債券制度的過程中，都較好地結(jié)合了本國的實際特點????。日本為了推動城市建設(shè)，發(fā)行了大量的地方公債，公債資金的90%主要用于市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。從1970年到2013年日本的城鎮(zhèn)化率與公債發(fā)行規(guī)模來看，兩者存在高度正相關(guān)????，即城鎮(zhèn)建設(shè)速度越快，地方公債余額也越大??，兩者的相關(guān)系數(shù)約為0.85。地方政府如果要發(fā)行地方公債，需要得到中央政府的批準(zhǔn)，中央政府事務(wù)部會對地方政府下一年財稅收支做出估計，以此為依據(jù)將地方公債納入到地方政府財政支持計劃，并結(jié)合各地的經(jīng)濟和社會發(fā)展實際，審批每個地方每年或者每個項目的地方公債發(fā)行規(guī)模。比如?，東京都的公債發(fā)行必須有內(nèi)閣公共事務(wù)部的批準(zhǔn)?，鄉(xiāng)鎮(zhèn)縣市的公債發(fā)行必須得到東京都首長的批準(zhǔn)，地方政府的公債發(fā)行數(shù)額一般限定在20%—30%之間，地方財政的經(jīng)常性赤字率不得超過20%????。德國地方政府主要發(fā)行大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)債券?????♀?，小規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)債券主要由抵押銀行來完成??。德國法律規(guī)定，地方債券除了強制進行保險外??，還必須以地方財稅收入為擔(dān)保??，保證債券本金和利息的按時償還?????♀?；政府為了鼓勵市場對公債進行投資，對購買市政債券免征交易稅。市政債券發(fā)行不僅受到聯(lián)邦立法機構(gòu)、地方立法機構(gòu)的監(jiān)督，同時也受到銀行相關(guān)法律的限制。

4??、不能發(fā)行市政債券融資的國家????。雖然荷蘭?????♂???、比利時????、盧森堡??、瑞典等國家的債券市場比較成熟??，但是，由于其城鎮(zhèn)建設(shè)規(guī)?；痉€(wěn)定，加上國內(nèi)嚴(yán)重的財政問題????，故發(fā)行市政債券融資成本較高??，市政債券規(guī)模在債券市場中的比例較低????。為了支持地方政府公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，中央政府每年會進行專項財政轉(zhuǎn)移支付，其它缺口資金主要采用政府基金??、資產(chǎn)抵押、發(fā)行公有企業(yè)債券??、商業(yè)銀行貸款等方式籌集。

綜合來看，大多數(shù)國家為了建設(shè)地方公共服務(wù)項目??，都允許地方政府發(fā)行市政債券????，但是都有嚴(yán)格的法律法規(guī)以及相應(yīng)的監(jiān)管部門對市政債券的發(fā)行、資金使用以及風(fēng)險風(fēng)范等環(huán)節(jié)進行嚴(yán)格規(guī)制??；均采用市場公開或者協(xié)議方式發(fā)行，及時披露資金使用信息??；在發(fā)行市政債券融資的同時??，極為注重引入其它融資渠道???♀?，實行多元化融資策略，以降低市場風(fēng)險的發(fā)生概率。

國外市政債券融資對我國的啟示

通過市政債券融資，增加地方政府的公共建設(shè)資金，有利于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的順利推進，緩解地方政府收支矛盾????。但在構(gòu)建地方政府市政債券融資模式過程中???????，首先要充分考慮我國的制度安排??。法國、比利時等歐洲國家由于國土面積小、人口少、政府層級少等原因，放開地方政府對市政債券融資的監(jiān)管，有利于緩解地方政府財稅收支失衡矛盾??。我國目前由于資本市場尚未完全放開、資本市場監(jiān)管體制機制不完善、財稅體制改革滯后等因素的存在，完全放開對地方政府和國有企業(yè)發(fā)行債券的監(jiān)管，也許可以在短期內(nèi)緩解地方政府財稅收支矛盾??，但從長期看會產(chǎn)生規(guī)模巨大的債務(wù)赤字????，增加債務(wù)風(fēng)險?????♀???，不利于經(jīng)濟和社會的穩(wěn)定運行。因此，我國地方政府市政債券融資模式既應(yīng)有別于英、美等國的自由模式，也應(yīng)區(qū)別于歐洲一些國家的完全限制模式??????♂?。總的來看，應(yīng)該建立以市政債券為基礎(chǔ)，多元融資渠道共存，具備完善約束機制的地方政府市政債券融資體制。

1、允許發(fā)行規(guī)模適度的市政債券。從全球范圍看??，發(fā)行市政債券融資既有成功的經(jīng)驗，比如英、美等國的地方政府采取市政債券融資??????，促進了地方公共社會事業(yè)的建設(shè)；也有失敗的教訓(xùn)?????????，比如巴西???????、阿根廷等國由于準(zhǔn)許發(fā)行市政債券??????????，導(dǎo)致地方政府債務(wù)問題突出，危及國家經(jīng)濟和社會穩(wěn)定。其實????，單就市政債券本身來講，只是一種融資工具，對國家經(jīng)濟運行的穩(wěn)定性并不會形成沖擊，關(guān)鍵是如何對市政債券進行科學(xué)合理的規(guī)制。具體來看，在發(fā)行市政債券初期，可以由財政部對地方政府的財政收支比例??、債券余額、利息占經(jīng)常性收入比例等進行分析，確定十幾個試點城市，根據(jù)地方實際情況，選擇發(fā)行財政收入支持債券或者項目收益支持債券。同時，給予市政債券交易一定額度的稅收減免。

2、完善市政債券融資監(jiān)管體系????。主要從三個方面健全我國市政債券融資監(jiān)管體系：發(fā)行方式選擇、籌集資金使用、風(fēng)險防范????。

從發(fā)行方式看???????，可以采取“申請??、審核?????♂?、公開”的制度，增強中央政府對地方政府市政債券融資的控制能力??。地方政府如果要發(fā)行市政債券，必須向中央政府提交整套融資文件?????♂?、財務(wù)預(yù)測表??、審計報告以及發(fā)債申請等資料，中央政府根據(jù)地方的實際情況，對地方的建設(shè)項目、財稅收入等方面予以評估???????，最后確定發(fā)行市政債券的規(guī)模????、價格、期限等??。提高市政債券的評級信度?????♀?，引入獨立性評級機構(gòu)，公布評級流程，健全評級機構(gòu)信息披露制度??????????。

從資金運用看，中央政府應(yīng)該確定市政債券的上限，比如??，市政債券比例不得超過地方政府GDP的40%；利息支出不得超過經(jīng)常性收入一定比例等。充分發(fā)揮證監(jiān)會、保監(jiān)會、銀監(jiān)會等職能部門對市政債券的聯(lián)合監(jiān)管作用，對資金的使用進行定期和不定期審計，確保資金都用在交通、環(huán)保、教育、醫(yī)療衛(wèi)生等公共社會事業(yè)建設(shè)方面??。建立健全社會監(jiān)督機制，發(fā)揮公眾輿論對公共項目資金運營的監(jiān)督作用???????。逐漸深化財稅制度改革??，硬化財政預(yù)算約束，將市政債券融資納入到財稅體制監(jiān)管范圍??，對于資金支出進行嚴(yán)格的財務(wù)控制。

從風(fēng)險防范看，應(yīng)該建立全面風(fēng)控體系?????♂?。建立中央與地方兩級政府共同擔(dān)保的信用制度，以維護市政債券的長期穩(wěn)定。同時，逐漸完善市政債券再保險制度????，要求地方政府對市政債券投保，明確規(guī)定中央政府對市政債券償還不承擔(dān)責(zé)任?????♂?，允許不存在系統(tǒng)性風(fēng)險的市政債券違約，以硬化預(yù)算約束，消除“隱形擔(dān)保”預(yù)期，促使市政債券利率準(zhǔn)確地反映市場風(fēng)險?????。加快人大的立法進程???♀?，從法律上嚴(yán)格規(guī)定市政債券的收入用途??、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行期限??、發(fā)行方式??、認(rèn)籌主體以及債券利率等，從根本上降低潛在市場風(fēng)險發(fā)生的可能????????????????。參考美國俄亥俄州建立地方政府市政債券預(yù)警體系??，將地方政府的負(fù)債規(guī)模????、負(fù)債率、財政赤字率等納入預(yù)警指標(biāo)體系，對市政債券風(fēng)險進行動態(tài)監(jiān)測。制定專門的市政債券融資審查機制????，開設(shè)市政債券獨立資金賬戶?????♀?，對政府資產(chǎn)負(fù)債進行全面審計。

3、多元化地方政府融資渠道?????。市政債券融資是地方政府解決建設(shè)資金不足的方式之一??，引入多種融資模式????，有助于增強地方政府資金流的穩(wěn)定性。一是借鑒歐洲國家的經(jīng)驗，由地方政府向中央政府申請?????♂?，設(shè)立公共交通、環(huán)保工程????、污水處理等專項基金??，不同基金對應(yīng)不同的市政公共設(shè)施建設(shè)項目，達到?？顚Ｓ玫哪康摹６侵饾u放開對國有企業(yè)發(fā)行債券的管制??，成立專門債券運作企業(yè)，通過國有企業(yè)在金融市場上發(fā)行企業(yè)債券進行融資。此外，在完善地方政府市政債券融資制度的基礎(chǔ)之上??，應(yīng)該增加地方政府的稅收權(quán)限???????，建立比較明確的一般轉(zhuǎn)移支付制度，確保地方政府財稅收入的穩(wěn)定性，減少隨意性較大的專項轉(zhuǎn)移支付，使地方政府在披露和預(yù)算財稅收入時制定正確的預(yù)期安排???????。

（本文轉(zhuǎn)載自中國財政雜志社??????，作者為重慶社會科學(xué)院鄧靖???????，本微經(jīng)授權(quán)后發(fā)布。文章內(nèi)容不代表公司立場，不作為投資及決策直接依據(jù)????，僅供參考。）