“一帶一路”沿線國(guó)家地緣政治復(fù)雜、宗教文化多元，包括戰(zhàn)爭(zhēng)、內(nèi)亂、國(guó)有化征收、匯率波動(dòng)等區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)較高。不過(guò)???????????，“一帶一路”沿線國(guó)家后發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯??，同時(shí)具備人口紅利和土地資源優(yōu)勢(shì)，基建投資機(jī)會(huì)巨大。

中國(guó)企業(yè)在“一帶一路”沿線國(guó)家的基建投資過(guò)程中，PPP模式逐漸嶄露頭角。本文作者，結(jié)合自身工作實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)??，就“一帶一路”PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)提出了應(yīng)對(duì)措施??，頗具借鑒意義。

王憶南

投資特點(diǎn)

“一帶一路”是“絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶”和“21世紀(jì)海上絲綢之路”的簡(jiǎn)稱，其貫穿歐亞大陸，東邊連接亞太經(jīng)濟(jì)圈??，西邊進(jìn)入歐洲經(jīng)濟(jì)圈，沿岸經(jīng)過(guò)65個(gè)國(guó)家，橫跨歐亞非3個(gè)大陸?。而從基建投資的角度而言，主要存在如下特點(diǎn)：

——經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平總體偏低，基礎(chǔ)建設(shè)較為落后?????♂?，但人口和土地資源優(yōu)勢(shì)明顯，基建投資機(jī)會(huì)巨大??。

“一帶一路”沿線國(guó)家覆蓋了全球近70%的人口，但普遍經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低，其中49個(gè)為發(fā)展中國(guó)家，2015年除中國(guó)??、印度??、俄羅斯外，其余國(guó)家經(jīng)濟(jì)總量均在1萬(wàn)億美元以下，與該地區(qū)人口占比存在較大落差。同時(shí)????，長(zhǎng)期以來(lái)，“一帶一路”沿線國(guó)家由于工業(yè)化和城市化進(jìn)程緩慢，多數(shù)國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施不盡完善????，這為海外資本提供了良好的投資機(jī)會(huì)??。據(jù)預(yù)測(cè)??，未來(lái)“一帶一路”沿線國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施投資總規(guī)?；蚋哌_(dá)6萬(wàn)億美元。

——投資風(fēng)險(xiǎn)偏高，但區(qū)域后發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，投資利潤(rùn)空間較大。

“一帶一路”沿線區(qū)域集中了世界四大文明?、三大宗教的發(fā)源地??????，涵蓋了現(xiàn)代社會(huì)三大主流法系，宗教文化上多元化特征明顯??。而且其中很大比重國(guó)家未形成現(xiàn)代化的政治體系和經(jīng)濟(jì)模式，導(dǎo)致法治建設(shè)落后?????????♂?、商事信用缺乏等，這些無(wú)疑增加了投資“一帶一路”沿線國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。此外，“一帶一路”沿線區(qū)域地緣政治極其復(fù)雜??，暗合了全球“不穩(wěn)定之弧”，戰(zhàn)爭(zhēng)、動(dòng)亂、罷工等風(fēng)險(xiǎn)性事件時(shí)有發(fā)生?????♂?。

不過(guò)????，從投資角度而言，風(fēng)險(xiǎn)往往和收益成正比，高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)的不確定性一定程度上也造就了投資利潤(rùn)空間??。鑒于“一帶一路”沿線多數(shù)國(guó)家自身發(fā)展資金嚴(yán)重短缺?????♂?，為有效吸引外資?，以上國(guó)家普遍出臺(tái)了不同程度的外商投資優(yōu)惠政策，包括減免稅收??、政府補(bǔ)貼等：如越南的《外國(guó)投資法》給予特別鼓勵(lì)投資項(xiàng)目4年免交所得稅及4年后減半征收的優(yōu)惠。

此外??，“一帶一路”沿線國(guó)家后發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯????????，同時(shí)具備人口紅利和土地資源優(yōu)勢(shì)，未來(lái)10年間將是其經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的時(shí)期，投資回報(bào)率較歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)有更高的上浮空間。

——資金和技術(shù)存在缺口??，對(duì)應(yīng)中國(guó)企業(yè)優(yōu)勢(shì)，具備投資盈利基礎(chǔ)。

因?yàn)橥顿Y“一帶一路”沿線國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)普遍較高????，甚至部分國(guó)家政府信用尚存瑕疵，所以該地區(qū)大型基建項(xiàng)目往往面臨融資貸款壓力。在中國(guó)提出“一帶一路”戰(zhàn)略前???????，未出現(xiàn)大量熱錢(qián)涌入的情況。同時(shí)?????，由于長(zhǎng)期城市建設(shè)滯后??，多數(shù)“一帶一路”沿線國(guó)家缺乏基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)???♀?，也未形成享有全球優(yōu)勢(shì)的專利性基建技術(shù)和高效的綜合運(yùn)營(yíng)能力??。對(duì)于中國(guó)企業(yè)而言??，“一帶一路”沿線國(guó)家在資金和技術(shù)上的缺口??，恰恰對(duì)應(yīng)了國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)（包括銀行、信托、資管等）相對(duì)充裕的資金供給，以及以中國(guó)建筑、中國(guó)鐵建等為代表的先進(jìn)基建制造商的技術(shù)優(yōu)勢(shì)??，形成了資金和技術(shù)上的對(duì)接。

發(fā)展趨勢(shì)

從目前的發(fā)展情況來(lái)看??，中國(guó)企業(yè)在“一帶一路”沿線國(guó)家的基建投資出現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈上移、參與主體綜合化等新的趨勢(shì)和特點(diǎn)??????，頗值得關(guān)注。

企業(yè)盈利模式從EPC轉(zhuǎn)向BOT/PPP

工程總承包（簡(jiǎn)稱“EPC”）模式曾經(jīng)是國(guó)際基建商的主要運(yùn)營(yíng)模式，通過(guò)承包工程項(xiàng)目的設(shè)計(jì)?????♀?、采購(gòu)、施工、試運(yùn)行等全過(guò)程或若干階段，對(duì)所承包工程的質(zhì)量、安全、費(fèi)用和進(jìn)度負(fù)責(zé)，并收取工程款??。2015年中國(guó)在“一帶一路”沿線61個(gè)國(guó)家簽訂了近6000個(gè)EPC項(xiàng)目合同?????♂?，金額高達(dá)930億美元?????♂?。EPC項(xiàng)目充分體現(xiàn)了中國(guó)基建企業(yè)在國(guó)際工程建設(shè)中的先進(jìn)技術(shù)和項(xiàng)目管理能力。

不過(guò)，雖然EPC模式下??，基建商可以在項(xiàng)目建設(shè)完工后的短時(shí)間內(nèi)，通過(guò)應(yīng)收賬款買(mǎi)斷等方式收回全部資金，資金回籠壓力較小。但近年來(lái)，由于利潤(rùn)空間不斷壓縮?????♀?，國(guó)際工程承包行業(yè)的平均利潤(rùn)率僅為10%左右。為獲取更高的利潤(rùn)率，大型基建商紛紛著手向產(chǎn)業(yè)鏈上游轉(zhuǎn)型，開(kāi)始介入項(xiàng)目投資環(huán)節(jié)，并參與項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營(yíng)的全過(guò)程，盈利模式由EPC向BOT/PPP轉(zhuǎn)移，以此享受工程項(xiàng)目的后續(xù)利潤(rùn)?。包括中國(guó)電建集團(tuán)??、中國(guó)能建集團(tuán)等大型基建商均設(shè)立了專門(mén)的海外投資公司，專營(yíng)海外PPP投資項(xiàng)目??。

企業(yè)參與主體由單一趨向綜合

“一帶一路”沿線國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展需求，不但給傳統(tǒng)的基建商提供了轉(zhuǎn)型的機(jī)會(huì)，更賦予了產(chǎn)業(yè)鏈上更多中國(guó)企業(yè)以商機(jī)?????????，包括銀行、保險(xiǎn)、供應(yīng)商等。

例如，中國(guó)在印尼首例BOOT項(xiàng)目——印尼巨港150MW電站項(xiàng)目?????♂?，由中國(guó)化學(xué)工程總公司、中國(guó)成達(dá)化學(xué)工程公司、SSP（一家印尼當(dāng)?shù)毓荆┌凑?4%、44%和2%的股比合資設(shè)立項(xiàng)目公司，其中項(xiàng)目公司自有資金占10%???????♂?，另90%由進(jìn)出口銀行提供貸款☆，同時(shí)中信保為本項(xiàng)目承包了海外政治保險(xiǎn)????，而項(xiàng)目的主要供應(yīng)商除兩家印尼公司外，南京汽輪電機(jī)公司也占有重要比例?????♀?，最終該項(xiàng)目資本金財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（簡(jiǎn)稱“FIRR”）達(dá)到了26%。

由此可以看出??，中國(guó)企業(yè)參與海外PPP項(xiàng)目的主體從單一基建商轉(zhuǎn)變?yōu)槎嘣瘷C(jī)構(gòu)，涵蓋了金融業(yè)???♂?、制造業(yè)等多個(gè)領(lǐng)域??。這意味著更為廣泛的中 國(guó)企業(yè)可以參與“一帶一路”基礎(chǔ)建設(shè)投資，分享投資紅利??。

風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策

綜上所述，“一帶一路”沿線國(guó)家基建投資可謂風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇并存，而中國(guó)企業(yè)想要從中分享更多的“蛋糕”份額、謀求更大的發(fā)展，PPP模式可能在未來(lái)成為投資的重要方式。而如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，筆者結(jié)合自身參與的項(xiàng)目實(shí)際，有一些思考和建議。

政治風(fēng)險(xiǎn)

由于存在國(guó)別差異，投資海外PPP項(xiàng)目面臨政治風(fēng)險(xiǎn)不可避免。而具體針對(duì)不同政治風(fēng)險(xiǎn)要如何應(yīng)對(duì)？筆者建議如下：

——戰(zhàn)爭(zhēng)內(nèi)亂風(fēng)險(xiǎn)??。

建議投保海外政治保險(xiǎn)??，并就突發(fā)性事件??，包括但不限于戰(zhàn)爭(zhēng)內(nèi)亂等?????，制定人員撤離等應(yīng)急預(yù)案。

——合法授權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。

建議在PPP項(xiàng)目實(shí)施中，應(yīng)確認(rèn)特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中的政府方是否享有該國(guó)法定的特許經(jīng)營(yíng)授權(quán)，包括該國(guó)法律是否明確保護(hù)特許經(jīng)營(yíng)期內(nèi)，投資人權(quán)利不受政府改組影響等。

——國(guó)有化征收風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)1974年聯(lián)合國(guó)大會(huì)通過(guò)的《經(jīng)濟(jì)憲章》，國(guó)家享有對(duì)外國(guó)財(cái)產(chǎn)的法定征收權(quán)，但需要進(jìn)行一定的國(guó)家賠償。由此，建議在特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中，應(yīng)與當(dāng)?shù)卣竭M(jìn)行協(xié)商????，約定發(fā)生征收后的賠償主體和賠償原則。

——主權(quán)豁免風(fēng)險(xiǎn)?????♀?。

建議在PPP所涉及的合同，尤其是融資協(xié)議、股東協(xié)議等交易性法律文件中選擇國(guó)際仲裁作為爭(zhēng)議解決方式，并選擇位于第三國(guó)的國(guó)際仲裁機(jī)構(gòu)，如ICC、LCIA、SCC等?????♂???。

——法律變更風(fēng)險(xiǎn)。

建議在特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中區(qū)別對(duì)項(xiàng)目公司有利與不利的法律變更情況????????????♀?，即有利的法律變更，項(xiàng)目公司可以立即取得??????????；不利的法律變更，項(xiàng)目公司有權(quán)要求變更特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議或提出書(shū)面補(bǔ)償請(qǐng)求??。

融資風(fēng)險(xiǎn)

PPP作為大型基建項(xiàng)目的投資方式，項(xiàng)目公司在項(xiàng)目建設(shè)期內(nèi)資金壓力較大。同時(shí)?????????，為充分利用杠桿，近年來(lái)項(xiàng)目公司自有資金的比例不斷下降????，有些項(xiàng)目甚至總投資的90%來(lái)自于融資貸款??。所以一旦出現(xiàn)項(xiàng)目融資問(wèn)題，則將直接造成項(xiàng)目公司資金鏈斷裂，甚至釀成工程停工。

對(duì)此，筆者的建議是：首先，應(yīng)選擇融資能力較高、信用度較好的金融機(jī)構(gòu)?????♀?；其次，應(yīng)以項(xiàng)目公司為主體，挖掘項(xiàng)目公司自身資產(chǎn)或權(quán)利對(duì)外擔(dān)保的可能性????，包括收益權(quán)質(zhì)押、設(shè)備動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押、土地使用權(quán)或所有權(quán)抵押等。不建議股東或母公司為項(xiàng)目公司提供融資擔(dān)保或保證，以防止風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大至股東或母公司。

匯兌風(fēng)險(xiǎn)

PPP項(xiàng)目的還款及回報(bào)，來(lái)自于項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流，而該現(xiàn)金流在項(xiàng)目所在國(guó)生成??，因此投資人所在國(guó)與項(xiàng)目所在國(guó)之間的匯率與匯兌?，也成為PPP項(xiàng)目主要風(fēng)險(xiǎn)之一。對(duì)此，筆者建議?????♂???，應(yīng)盡可能選擇匯率波動(dòng)小的幣種作為項(xiàng)目結(jié)算貨幣???????。

此外，在PPP項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中，項(xiàng)目所在國(guó)的通貨膨脹率也會(huì)很大程度上影響項(xiàng)目盈利，其直接影響就是項(xiàng)目運(yùn)行原材料漲價(jià)??、勞動(dòng)力漲價(jià)、甚至建設(shè)成本和運(yùn)營(yíng)維護(hù)成本的增加等??。對(duì)此，應(yīng)在PPP項(xiàng)目測(cè)算階段，就合理預(yù)估該國(guó)的通脹率，并納入付費(fèi)機(jī)制的測(cè)算依據(jù)。

建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)

建設(shè)期是PPP項(xiàng)目整個(gè)經(jīng)營(yíng)周期的風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)階段????，容易出現(xiàn)無(wú)法按時(shí)保質(zhì)完工等風(fēng)險(xiǎn)。通常，項(xiàng)目公司在簽署特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議后，會(huì)通過(guò)公開(kāi)招標(biāo)的方式將項(xiàng)目施工發(fā)包給第三方，使得項(xiàng)目完工風(fēng)險(xiǎn)完全轉(zhuǎn)移至總包商???????。但是基于合同相對(duì)性原則，由于項(xiàng)目公司是特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議的當(dāng)事人，所以最終項(xiàng)目公司即使能追償總包商，依然難逃自身對(duì)于特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議的違約責(zé)任，包括提前終止??、被接管等????，甚至在埃及等國(guó)，普遍存在針對(duì)PPP項(xiàng)目延遲完工征收政府罰金的慣例。

為規(guī)避以上風(fēng)險(xiǎn)??，筆者的建議是???♂?：首先??，應(yīng)選擇項(xiàng)目投資人的關(guān)聯(lián)企業(yè)作為總包商，除了能夠同時(shí)取得PPP項(xiàng)目的工程款和長(zhǎng)期收益外，也有利于工程發(fā)包方和承包方之間的溝通協(xié)調(diào)??。

其次，特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中對(duì)于項(xiàng)目公司的建設(shè)期義務(wù)轉(zhuǎn)移至EPC合同中???????，由總包商繼受??，包括及時(shí)修改設(shè)計(jì)圖紙??、安全施工??、防止施工擾民等義務(wù)???。

最后，“一帶一路”沿線國(guó)家的法律法規(guī)、施工的要求和標(biāo)準(zhǔn)普遍與國(guó)內(nèi)不同，因此應(yīng)對(duì)項(xiàng)目所在國(guó)的法定建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)給予高度重視。

運(yùn)營(yíng)與維護(hù)風(fēng)險(xiǎn)

較之建設(shè)期???????，PPP項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小??。但是通常而言，PPP項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)期一般在20年以上，由于時(shí)間期限較長(zhǎng)??，未來(lái)的不確定性也會(huì)隨之增加??，包括社會(huì)環(huán)境、人力資源?????♀?、技術(shù)程度????、原材料價(jià)格以及市場(chǎng)供求關(guān)系等都在發(fā)生變化。

對(duì)此，筆者認(rèn)為????：一方面???????，鑒于“一帶一路”沿線國(guó)家國(guó)情復(fù)雜，建議以本土專業(yè)化運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)為主體，通過(guò)投資人委派高管的方式????????，將中國(guó)企業(yè)的先進(jìn)技術(shù)和當(dāng)?shù)貓F(tuán)隊(duì)的本土化優(yōu)勢(shì)相結(jié)合。

另一方面，為了切實(shí)保障投資收益?????♂?，投資人需要關(guān)注的是該項(xiàng)目付費(fèi)方的信用，以及項(xiàng)目是否具備穩(wěn)定的營(yíng)收增長(zhǎng)趨勢(shì)等???????????。而針對(duì)這一關(guān)鍵點(diǎn)???♀???，建議項(xiàng)目公司與付費(fèi)方（包括政府方或社會(huì)采購(gòu)人等）簽訂長(zhǎng)期協(xié)議或項(xiàng)目公司直接引進(jìn)付費(fèi)方作為公司股東??，共享項(xiàng)目公司收益，以此保證項(xiàng)目公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)穩(wěn)定。