財(cái)政部、央行?????♀?、證監(jiān)會《關(guān)于規(guī)范開展政府和社會資本合作項(xiàng)目資 產(chǎn)證券化有關(guān)事宜的通知》要求，分類穩(wěn)妥地推動PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化??，嚴(yán)格篩選開展資產(chǎn)證券化的PPP 項(xiàng)目??，完善 PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化工作程序，著力加強(qiáng) PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理???????。

2017年6月19日，財(cái)政部?????♀?、中國人民銀行、中國證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范開展政府和社會資本合作項(xiàng)目資產(chǎn)證券化有關(guān)事宜的通知》（財(cái)金［2017］55號）（簡稱《通知》），規(guī)范開展政府和社會資本合作項(xiàng)目資產(chǎn)證券化。三部門要求，分類穩(wěn)妥地推動PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，嚴(yán)格篩選開展資產(chǎn)證券化的 PPP 項(xiàng)目，完善 PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化工作程序，著力 加強(qiáng)PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理。彩神ll有限責(zé)任公司的幾位專家在第一時(shí)間對《通知》進(jìn)行了解讀。

對PPP項(xiàng)目及資產(chǎn)證券化的深入理解

【在原有運(yùn)營期滿2年方可開展資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上，鼓勵探索在建設(shè)期以未來收益權(quán)發(fā)行證券化產(chǎn)品??，以使更多項(xiàng)目納入可資產(chǎn)證券化范圍，同時(shí)使社會資本自項(xiàng)目起始即可統(tǒng)籌考慮資產(chǎn)證券化的應(yīng)用，增強(qiáng)社會資本參與PPP 項(xiàng)目的決心與信心?！?/p>

彩神ll有限責(zé)任公司產(chǎn)業(yè)咨詢與投資事業(yè)部總經(jīng)理?xiàng)顚幷J(rèn)為，《通知》體現(xiàn)了主管部門對 PPP 項(xiàng)目及資產(chǎn)證券化的深入理解，從宏觀理念到微觀操作均提出了如下諸多建設(shè)性的指導(dǎo)?????：

1.探索拓寬可資產(chǎn)證券化的階段??、范圍。在原有運(yùn)營期滿 2 年方可開展資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上，鼓勵探索在建設(shè)期以未來收益權(quán)發(fā)行證券化產(chǎn)品???????，以使更多項(xiàng)目納入可資產(chǎn)證券化范圍，同時(shí)使社會資本自項(xiàng)目起始即可統(tǒng)籌考慮資產(chǎn)證券化的應(yīng)用??，增強(qiáng)社會資本參與 PPP 項(xiàng)目的決心與信心??；

2.認(rèn)可、鼓勵合資類PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化??。合資項(xiàng)目公司的控股股東及其他股東可憑借其在項(xiàng)目公司的股權(quán)進(jìn)行資產(chǎn)證券化，雖然對持有不同股權(quán)比例的股東進(jìn)行了發(fā)行規(guī)模的限制，但仍大大提升了項(xiàng)資產(chǎn)目（或其對應(yīng)股權(quán)）的流動性 ；

3. 豐富資產(chǎn)證券化主體。可開展資產(chǎn)證券化的項(xiàng) 目階段進(jìn)一步放寬，對應(yīng)建設(shè)期提供建設(shè)支持的承包 商（建設(shè)單位）、為項(xiàng)目提供融資的債權(quán)人（各類金 融機(jī)構(gòu)）均可發(fā)起資產(chǎn)證券化。在充分考慮PPP合 同內(nèi)容可能存在的限制（如金融機(jī)構(gòu)貸款要求收益權(quán) 質(zhì)押等）后，發(fā)起主體（原始權(quán)益人）的多樣化可使 PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的應(yīng)用變得更為廣泛 ；

4. 積極、規(guī)范推廣資產(chǎn)證券化綠色通道??。針對省級財(cái)政部門推薦或中國政企合作基金投資的這類規(guī)范???????、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，相應(yīng)主管部門應(yīng)研究建立綠色通道， 提高PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的工作效率。但以項(xiàng)目公司或項(xiàng)目股東作為發(fā)起人的??，依舊需要成功運(yùn)營2年以上，且發(fā)起人信用穩(wěn)健??，此舉可看出財(cái)政部????、央行及證監(jiān)會的審慎態(tài)度???；

5. 強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)隔離與風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。嚴(yán)格遵循資產(chǎn)證券 化的實(shí)質(zhì)，堅(jiān)持真實(shí)出售??、破產(chǎn)隔離原則??，但仍強(qiáng)調(diào)項(xiàng)目公司控股股東的項(xiàng)目運(yùn)營責(zé)任，確保公共服務(wù)不受影響 ；PPP 項(xiàng)目嚴(yán)格按照合同約定??????，依據(jù)績效考核進(jìn)行付費(fèi)，不得使付費(fèi)方（政府方或公眾）承擔(dān)剛性兌付責(zé)任，確保PPP項(xiàng)目經(jīng)營期內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)不因 資產(chǎn)證券化的實(shí)施而發(fā)生改變。

豐富PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化主體涵意

【《通知》豐富了實(shí)施 PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的主體，但尚未對市場較為關(guān)心的PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的增信措施、產(chǎn)品期限及到期處置等問題給出明確安排??，后期還需在實(shí)踐摸索中完善?！?彩神ll有限責(zé)任公司政府與公共咨詢事業(yè)部總監(jiān)吳赟認(rèn)為：

1.《通知》豐富了實(shí)施 PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的主體????，除原有PPP項(xiàng)目公司股東外??，提到項(xiàng)目公司可作為發(fā)起人對自身現(xiàn)金流、潛在收益權(quán)進(jìn)行資產(chǎn)證券化。甚至將主體擴(kuò)展至 PPP 項(xiàng)目的其他相關(guān)主體， 包括提供融資支持的各類債權(quán)人，以及為項(xiàng)目公司提供建設(shè)支持的承包商等企業(yè)；

2.《通知》提出探索在項(xiàng)目建設(shè)期利用未來收益權(quán)發(fā)行債務(wù)融資工具的渠道，真正解決項(xiàng)目資金需求困局，提高項(xiàng)目融得資金專項(xiàng)使用；

3.《通知》明確項(xiàng)目組織進(jìn)行資產(chǎn)證券化的項(xiàng)目公司或股東的資質(zhì)條件??，項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)成功運(yùn)營 2 年以上， 發(fā)起人（原始權(quán)益人）信用穩(wěn)健，最近三年未發(fā)生重大違約或虛假信息披露，無不良信用記錄????。防止資產(chǎn)池中出現(xiàn)濫竽充數(shù)???????????、一擁而上的現(xiàn)象???♂????????；

4.下一步由省????、自治州政府進(jìn)一步完善PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的制度細(xì)化工作??????，并組織評審、擇優(yōu)推薦好的項(xiàng)目??。據(jù)了解，河南省在內(nèi)諸多省份財(cái)廳已在起草相關(guān)支持性政策文件????，落實(shí)相關(guān)PPP項(xiàng)目資產(chǎn) 證券化要求??；

5.《通知》明確政府監(jiān)管責(zé)任，各項(xiàng)目所在地財(cái)政部門會同行業(yè)主管部門加強(qiáng)項(xiàng)目全生命周期的合同履約管理??，防止資產(chǎn)證券化的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)???????，及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)向政府方??????、社會公眾轉(zhuǎn)移或累積，從而影響公共服務(wù)水平和基礎(chǔ)設(shè)施質(zhì)量???♀???；

6.《通知》尚未對市場較為關(guān)心的 PPP 資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的增信措施、產(chǎn)品期限及到期處置等問題給出明確安排，后期還需在實(shí)踐摸索中完善。

拓寬項(xiàng)目融資渠道

【項(xiàng)目成功運(yùn)營2年以上的要求，已不再是項(xiàng)目 公司作為發(fā)起人開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的必要條件，僅 限于申請通過發(fā)行主管部門綠色通道受理時(shí)適用??。通知甚至還提出積極探索項(xiàng)目公司在項(xiàng)目建設(shè)期依托 PPP合同約定的未來收益權(quán)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的要求。】

 彩神ll有限責(zé)任公司政府與公共咨詢事業(yè)部總監(jiān)朱磊認(rèn)為，《關(guān)于規(guī)范開展政府和社會資本合作項(xiàng)目資產(chǎn)證券化有關(guān)事宜的通知》（財(cái)金［2017］ 55 號）有以下 3 個特點(diǎn) ：

1. 突破兩年穩(wěn)定運(yùn)營的限制，探索拓寬項(xiàng)目融資 渠道?！锻ㄖ芬?guī)定????，項(xiàng)目成功運(yùn)營 2 年以上的要求????，已不再是項(xiàng)目公司作為發(fā)起人開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的必要條件???????，僅限于申請通過發(fā)行主管部門綠色通道受理時(shí)適用。通知甚至還提出積極探索項(xiàng)目公司在項(xiàng)目建設(shè)期依托PPP合同約定的未來收益權(quán)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的要求。未來資產(chǎn)證券化將不僅用來解決社 會資本資金周轉(zhuǎn)及快速變現(xiàn)的問題??，還將為項(xiàng)目自身融資提供解決方案??，PPP 項(xiàng)目的融資渠道將得到進(jìn)一步拓寬????。

2. 新增財(cái)政版 PPP 資產(chǎn)證券化綠色通道?！锻ㄖ?指出對于各省級財(cái)政部門推薦的項(xiàng)目和中國政企合作支持基金投資的項(xiàng)目，中國銀行間市場交易商協(xié)會?????♂?、 證券交易所????、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會等單位要研究建立受理、審核及備案的綠色通道，專人專崗負(fù)責(zé)， 提高注冊、備案??、審核、發(fā)行和掛牌的工作效率。 財(cái)政部版綠色通道的條件與國家發(fā)展改革委版綠色通道的條件基本一致，但多了通過物有所值評價(jià)和財(cái)政承受能力論證的要求??，此外項(xiàng)目納入財(cái)政部 PPP 項(xiàng)目庫也是潛在的要求。

3.明確資產(chǎn)證券化后的監(jiān)管及合同履約管理要求???????♀?。首先《通知》要求，資產(chǎn)證券化方案設(shè)計(jì)上????，要防范控股股東實(shí)現(xiàn)變相“退出”，影響公共服務(wù)供給 的持續(xù)性和穩(wěn)定性；其次是政府方應(yīng)嚴(yán)格按照合同約定根據(jù)項(xiàng)目績效評價(jià)結(jié)果進(jìn)行支付??，保障社會資本方獲得合理回報(bào)，但不得為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行兜底??； 最后，PPP項(xiàng)目公司不得將資產(chǎn)證券化的發(fā)行成本轉(zhuǎn)嫁給政府和社會資本方????????，而因資產(chǎn)證券節(jié)省綜合融資成本帶來的超額收益，則應(yīng)按照合同約定進(jìn)行分配??。

對PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的認(rèn)可和推廣

【穩(wěn)定的現(xiàn)金流和良好的投資回報(bào)，讓 PPP 項(xiàng)目 成為證券化的理想標(biāo)的??，也為不同投資人提供了重要 的進(jìn)退通道。國家發(fā)展改委和財(cái)政部前后牽頭出臺 的《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會本合作 （PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》、《關(guān)于規(guī) 范開展政府和社會資本合作項(xiàng)目資產(chǎn)證券化有關(guān)事宜的通知》兩個文件，必然成為我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的 里程碑事件?????♂????！?/p>

彩神ll有限責(zé)任公司南京辦事處負(fù)責(zé)人王小文認(rèn)為??，2016年底，國家發(fā)展改革委和證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會本合作（PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》（發(fā)改投資［2016］2698號），引發(fā)了PPP項(xiàng)目對接資本市場的熱潮。時(shí)隔半年，財(cái)政部??、中國人民銀行和證監(jiān)會再次聯(lián)合發(fā)布《通知》??，是對 PPP 項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化路徑的認(rèn)可和進(jìn)一步推廣。根據(jù)2016年美國各類債券發(fā)行量的統(tǒng)計(jì)??，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占比已超過債券市場的40％。我國尚處在資產(chǎn)證券化的上升發(fā)展階段?????♂?，未來有極大的發(fā)展空 間。穩(wěn)定的現(xiàn)金流和良好的投資回報(bào)，讓PPP項(xiàng)目成為證券化的理想標(biāo)的??，也為不同投資人提供了重要 的進(jìn)退通道。國家發(fā)展改委和財(cái)政部前后牽頭出臺的這兩個文件，必然成為我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的里程碑事件。

縱覽《通知》可以發(fā)現(xiàn)如下亮點(diǎn) ：

其一，資產(chǎn)證券化的主體更加多元。從PPP項(xiàng)目公司延伸到了PPP項(xiàng)目股東和其他相關(guān)主體（包括為項(xiàng)目公司提供融資的各類金融機(jī)構(gòu)和提供建設(shè)支持的承包商等）??，幾乎涵蓋了 PPP項(xiàng)目的所有利益相關(guān)方???♂?，影響之大，不言而喻。

其二，對 PPP 項(xiàng)目運(yùn)營時(shí)間的要求放寬。 文件規(guī)定項(xiàng)目公司作為發(fā)起人（原始權(quán)益人） 的??，應(yīng)當(dāng)已落實(shí)融資方案，前期融資實(shí)際到賬即可。相比國家發(fā)展改革委投資［2016］ 2698 號文“項(xiàng)目已建成并正常運(yùn)營 2 年以上” 的要求????，“55 號文”將更廣泛地適用于目前正在推進(jìn)的 PPP 項(xiàng)目??。

其三，運(yùn)作規(guī)范，擇優(yōu)篩選和推薦PPP 項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化。文件提到開展資產(chǎn)證 券化的 PPP 項(xiàng)目??，必須通過物有所值評價(jià)和 財(cái)政承受能力論證??，并優(yōu)先支持水務(wù)???♂?、環(huán)境保護(hù)??、交通運(yùn)輸?shù)仁袌龌潭容^高、公共服務(wù)需求穩(wěn)定、現(xiàn)金流可預(yù)測性較強(qiáng)的行業(yè)開展資產(chǎn)證券化?????。由此可以看出，“55 號文” 的要求，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了 PPP 項(xiàng)目的規(guī)范運(yùn)作， 同時(shí)，對于財(cái)政部和各省的相關(guān)領(lǐng)域的 PPP示范項(xiàng)目?????♀?，將會是利好。