地方投融資平臺(tái)的“借、用、還”是相互脫節(jié)的。地方投融資平臺(tái)直接進(jìn)行融資????，卻不是為其所用，同時(shí)因?yàn)橛傻胤截?cái)政安排資金的原因，還款也與其沒(méi)有關(guān)系，所以依靠投融資平臺(tái)無(wú)法掌握自己的命運(yùn)，也不能自主運(yùn)營(yíng)。

地方投融資平臺(tái)只有投入沒(méi)有產(chǎn)出?????♀?，它們的注冊(cè)資金大多是沒(méi)有什么收益的資產(chǎn)?????♂?。這些資產(chǎn)作為注冊(cè)資本，進(jìn)行銀行融資可能會(huì)有好處，但無(wú)法產(chǎn)生公司現(xiàn)金流??，而投融資平臺(tái)大多是以新還舊，甚至借用貸款、用本金還利息????，它們沒(méi)有商業(yè)模式，遑論可持續(xù)發(fā)展。而且蘊(yùn)藏巨大風(fēng)險(xiǎn)，所以國(guó)家政策已經(jīng)開(kāi)始引導(dǎo)它們的轉(zhuǎn)型????。在國(guó)務(wù)院《關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺(tái)公司管理有關(guān)問(wèn)題的通知》中對(duì)不同類(lèi)型的地方投融資平臺(tái)的融資進(jìn)行了規(guī)范，指出：“對(duì)只承擔(dān)公益性項(xiàng)目融資任務(wù)且主要依靠財(cái)政性資金償還債務(wù)的融資平臺(tái)公司，今后不得再承擔(dān)融資任務(wù)，相關(guān)地方政府要在明確還債責(zé)任?????♂???、落實(shí)還款措施后???♀?，對(duì)公司做出妥善處理?；對(duì)承擔(dān)上述公益性項(xiàng)目融資任務(wù)，同時(shí)還承擔(dān)公益性項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)任務(wù)的融資平臺(tái)公司，要在落實(shí)償債責(zé)任和措施后剝離融資業(yè)務(wù)，不再保留融資平臺(tái)職能?????。對(duì)承擔(dān)有穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)性收入的公益性項(xiàng)目融資任務(wù)并主要依靠自身收益償還債務(wù)的融資平臺(tái)公司，以及承擔(dān)非公益性項(xiàng)目融資任務(wù)的融資平臺(tái)公司，要按照《中華人民共和國(guó)公司法》等有關(guān)規(guī)定?????♀?????，充實(shí)公司資本金，完善治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)商業(yè)運(yùn)作；要通過(guò)引進(jìn)民間投資等市場(chǎng)化途徑，促進(jìn)投資主體多元化?????，改善融資平臺(tái)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)”??。同時(shí)提出，“今后地方政府確需設(shè)立融資平臺(tái)公司的，必須嚴(yán)格依照有關(guān)法律法規(guī)辦理，足額注入資本金，學(xué)校??、醫(yī)院、公園等公益性資產(chǎn)不得作為資本注入融資平臺(tái)公司”????。

2013年9月???，國(guó)務(wù)院下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)[2013]36號(hào)）????。這是改革開(kāi)放以來(lái)，首次以國(guó)務(wù)院的名義就城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)發(fā)文。它提出“推進(jìn)投融資體制和運(yùn)營(yíng)機(jī)制改革??。建立政府與市場(chǎng)合理分工的城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制”。

2013年11月????，黨的十八屆三中會(huì)會(huì)提出“經(jīng)濟(jì)體制改革是全面深化改革的重點(diǎn)，核心問(wèn)題是處理好政府和市場(chǎng)的關(guān)系，使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用和更好發(fā)揮政府作用”，“建立權(quán)責(zé)發(fā)生制的政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告制度，建立規(guī)范合理的中央和地方政府債務(wù)管理及風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制”，“建立透明規(guī)范的城市建設(shè)投融資機(jī)制，允許地方政府通過(guò)發(fā)債等多種方式拓寬城市建設(shè)融資渠道，允許社會(huì)資本通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)等方式參與城市基礎(chǔ)設(shè)施投資和運(yùn)營(yíng)，研究建立城市基礎(chǔ)設(shè)施?????♀?、住宅政策性金融機(jī)構(gòu)”。

2014年3月的《政府工作報(bào)告》提出“建立規(guī)范的地方政府舉債融資機(jī)制?????????，把地方政府性債務(wù)納入預(yù)算管理，推行政府綜合財(cái)務(wù)報(bào)告制度，防范和化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”??。5月20日?????，國(guó)務(wù)院轉(zhuǎn)批國(guó)家發(fā)改委《關(guān)于2014年深化經(jīng)濟(jì)體制改革重點(diǎn)任務(wù)意見(jiàn)的通知》（國(guó)發(fā)[2014]18號(hào)）提出“建立以政府債券為主體的地方政府舉債融資機(jī)制??，剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能”?????♀?。

2014年6月30日，中共中央政治局會(huì)議審議通過(guò)了《深化財(cái)稅體制改革總體方案》。這次會(huì)議明確要求??，重點(diǎn)推進(jìn)3個(gè)方面的改革??，分別是改進(jìn)預(yù)算管理制度、深化稅收制度改革和調(diào)整中央和地方政府間財(cái)政關(guān)系。

2014年8月31日????，第十二屆全國(guó)人大常委會(huì)決定修訂《預(yù)算法》，修改原來(lái)地方政府不得發(fā)行地方政府債券的條款??。修改為：“經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的省????、自治區(qū)、直轄市的預(yù)算中必需的建設(shè)投資的部分資金????，可以在國(guó)務(wù)院確定的限額內(nèi)，通過(guò)發(fā)行地方政府債券舉借債務(wù)的方式籌措。舉借債務(wù)的規(guī)模??，由國(guó)務(wù)院報(bào)全國(guó)人民代表大會(huì)或者全國(guó)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)批準(zhǔn)。省、自治區(qū)???????、直轄市依照國(guó)務(wù)院下達(dá)的限額舉借的債務(wù)??，列入本級(jí)預(yù)算調(diào)整方案??，報(bào)本級(jí)人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)批準(zhǔn)”??。

國(guó)務(wù)院43號(hào)文明確，“剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能??，融資平臺(tái)公司不得新增政府債務(wù)”???！兜胤秸源媪總鶆?wù)清理處置辦法》（征求意見(jiàn)稿）提出，“抓緊剝離融資平臺(tái)公司的政府融資職能，厘清政府與市場(chǎng)邊界”?????，“在妥善處理存量債務(wù)和在建項(xiàng)目后續(xù)融資的基礎(chǔ)上??，通過(guò)關(guān)閉、合并?????♂?、轉(zhuǎn)型等方式，抓緊妥善處理融資平臺(tái)公司”?！兜胤秸媪總鶆?wù)納入預(yù)算管理清理甄別辦法》規(guī)定，融資平臺(tái)公司的認(rèn)定以2013年地方政府審計(jì)結(jié)果為基礎(chǔ)??，結(jié)合之后融資平臺(tái)公司增減變化情況，鎖定融資平臺(tái)公司名單??。融資平臺(tái)公司將被逐步剝離融資功能，并面臨關(guān)閉?????♀?、合并或轉(zhuǎn)型???♀?。按照《征求意見(jiàn)稿》???♀????，只能通過(guò)省級(jí)政府發(fā)行地方政府債券方式舉借政府債務(wù)??，地方投融資平臺(tái)作為政府融資的機(jī)構(gòu)將在2016年之后不再存在。

轉(zhuǎn)型的方向選擇

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地方投融資平臺(tái)的生存基礎(chǔ)是地方政府的信用，其基本任務(wù)是為政府融資???????。在43號(hào)文之后?????♀?，它的基本任務(wù)被剝離后，政府原先所注入的資產(chǎn)因?yàn)槠涫莾攤A(chǔ)而可能不會(huì)被同步剝離??，但是可能會(huì)減少新注入資產(chǎn)????，這將降低其未來(lái)的資信和融資能力。

地方投融資平臺(tái)的原有債務(wù)將有四種轉(zhuǎn)化方式，第一????，對(duì)于商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)等項(xiàng)目，轉(zhuǎn)化為一般企業(yè)債；第二，對(duì)于符合條件的在建項(xiàng)目后續(xù)融資????，可在過(guò)渡期內(nèi)繼續(xù)增加政府債務(wù)?????♀?；第三，對(duì)于沒(méi)有收益的公益性事業(yè)????，轉(zhuǎn)由地方政府發(fā)行一般債券融資????；第四??，對(duì)于有一定收益的公益性事業(yè)，主要由地方政府發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)債券或采取PPP 模式融資。

地方投融資平臺(tái)在剝離其原有的政府融資功能后，將面臨關(guān)閉（清算退出）?????????♂?、合并????、轉(zhuǎn)型三種選擇???????。當(dāng)然，這不是簡(jiǎn)單地做加減法，這三種轉(zhuǎn)型路徑選擇都將涉及對(duì)現(xiàn)有利益格局???????♀?、資源和管理體系的調(diào)整和重新安排??，同時(shí)可能引發(fā)相關(guān)的利益沖突，而且，每一種方式都面臨其挑戰(zhàn)。對(duì)于“關(guān)閉”來(lái)說(shuō)，其主要挑戰(zhàn)在于其所承擔(dān)在建項(xiàng)目的后續(xù)融資、轉(zhuǎn)交和現(xiàn)有債務(wù)的處置等??；對(duì)于“合并”來(lái)說(shuō)，其主要挑戰(zhàn)在于與誰(shuí)合并，如何合并??????，如何估值等????；對(duì)于“轉(zhuǎn)型”來(lái)說(shuō)????，其主要挑戰(zhàn)在于向什么方向轉(zhuǎn)??，如何轉(zhuǎn)。在這三種方式中，“轉(zhuǎn)型”可能是地方政府投融資平臺(tái)最重要選擇，因?yàn)?，一方???????，現(xiàn)有投融資平臺(tái)的人員和資產(chǎn)難以處置????????；另一方面??，地方的基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)仍需要大規(guī)模的建設(shè)，難以完全依靠地方政府債務(wù)。

對(duì)于擁有部分剩余經(jīng)營(yíng)性的資產(chǎn)及負(fù)債的投融資平臺(tái)來(lái)說(shuō)???♀????♀?，它們的轉(zhuǎn)型主要應(yīng)關(guān)注：一是如何從融資導(dǎo)向的企業(yè)轉(zhuǎn)型為經(jīng)營(yíng)導(dǎo)向的企業(yè)；二是如何從資產(chǎn)注入型的企業(yè)轉(zhuǎn)型為價(jià)值導(dǎo)向型的企業(yè)；三是如何從資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)型升級(jí)為資本控股型的企業(yè)，從行政化企業(yè)轉(zhuǎn)型為市場(chǎng)化企業(yè)?。其基本方向是作為國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的實(shí)體，一是仍然作為承接基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)建設(shè)的主體??，二是剝離融資業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)換為市場(chǎng)化企業(yè)?????♀?，商業(yè)化運(yùn)作。

從今年年初開(kāi)始，一些地方投融資平臺(tái)就已經(jīng)開(kāi)始嘗試向“市場(chǎng)化”方向轉(zhuǎn)型，多做一些能夠獲得盈利的項(xiàng)目????，實(shí)現(xiàn)自我造血，以求持續(xù)生存和發(fā)展?。而且也有這樣的成功案例??????，例如??，在1990年成立，主要負(fù)責(zé)陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)內(nèi)土地開(kāi)發(fā)、綜合經(jīng)營(yíng)和協(xié)調(diào)管理工作的上海市陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)開(kāi)發(fā)公司已轉(zhuǎn)型為擁有一家上市公司的上海陸家嘴（集團(tuán)）有限公司。除主業(yè)房地產(chǎn)及與之配套產(chǎn)業(yè)外，初步形成一業(yè)為主??、多元化經(jīng)營(yíng)格局。

43號(hào)文的出臺(tái)使地方投融資平臺(tái)無(wú)法再維持現(xiàn)狀，沒(méi)有退路??，必須變軌，只得轉(zhuǎn)型???????↘?。它們的轉(zhuǎn)型原則是剝離傳統(tǒng)的公益性項(xiàng)目投融資職能，轉(zhuǎn)向以經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)為主，其償債資金來(lái)源主要依靠自身經(jīng)營(yíng)????，而非政府信用。

（1）新型投融資平臺(tái)

盡管地方投融資平臺(tái)的現(xiàn)有政府融資職能將被剝離，但是如果只依賴(lài)于地方政府債務(wù)還是難以滿(mǎn)足地方政府對(duì)投資的巨大需求，而且，地方債務(wù)的發(fā)行權(quán)集中于省級(jí)政府，省級(jí)以下政府的融資能力可能更多地取決于其與省政府的談判能力及當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)實(shí)力??，其融資的自由度將受限。因此，地方政府仍然需要自己所控制的投融資平臺(tái)進(jìn)行投融資，以發(fā)展當(dāng)?shù)厣鐣?huì)經(jīng)濟(jì)??，營(yíng)造政績(jī)?。

原有投融資平臺(tái)的最大問(wèn)題在于其本身的資產(chǎn)與收益能力?????♀?。地方政府將可能注入更多優(yōu)質(zhì)的能夠變現(xiàn)或有穩(wěn)定收益的資產(chǎn)或項(xiàng)目，為它提供增信措施或隱性擔(dān)保??????，提高其資信等級(jí)??，便于其社會(huì)融資??????。同時(shí)????，改制重組和完善法人治理結(jié)構(gòu)，以提升其市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)能力及資產(chǎn)質(zhì)量和償債能力??。

地方投融資平臺(tái)可以選擇其擁有穩(wěn)定收益的獨(dú)立項(xiàng)目，發(fā)行項(xiàng)目收益?zhèn)推睋?jù)???♀?。它們是以項(xiàng)目公司為發(fā)行主體，與特定項(xiàng)目相聯(lián)系的債券????。債務(wù)利息的支付或是本金的償還都來(lái)自投資項(xiàng)目自身的收益。相比之前的以公司為主體發(fā)債，對(duì)于發(fā)行方來(lái)說(shuō)，有效隔離了償付風(fēng)險(xiǎn)，操作簡(jiǎn)單；對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)??，收益回報(bào)更透明??，更容易預(yù)測(cè)??。

（2）PPP模式的運(yùn)作平臺(tái)

《地方政府存量債務(wù)納入預(yù)算管理清理甄別辦法》提出，“對(duì)適宜開(kāi)展政府與社會(huì)資本合作（PPP）模式的項(xiàng)目，要大力推廣PPP模式????，達(dá)到既鼓勵(lì)社會(huì)資本參與提供公共產(chǎn)品和公共服務(wù)并獲取合理回報(bào)?????♂?，又減輕政府公共財(cái)政舉債壓力????、騰出更多資金用于重點(diǎn)民生項(xiàng)目建設(shè)的目的”???????。PPP模式的最大特點(diǎn)在于將政府債務(wù)轉(zhuǎn)化為企業(yè)債務(wù)。

地方投融資平臺(tái)可作為社會(huì)資本方，針對(duì)很多準(zhǔn)公益的項(xiàng)目，可以采取PPP的模式，與其它社會(huì)資本，包括信托?、保險(xiǎn)資金???????、建設(shè)運(yùn)營(yíng)企業(yè)（代建單位）及其它社會(huì)企業(yè)，合作成立PPP項(xiàng)目公司（特別目的的項(xiàng)目公司）。項(xiàng)目公司與政府或相關(guān)部門(mén)簽署特許權(quán)協(xié)議????，政府按約定規(guī)則依法承擔(dān)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)、合理定價(jià)???????、財(cái)政補(bǔ)貼等相關(guān)責(zé)任，不承擔(dān)投資者或項(xiàng)目公司的償債責(zé)任????。項(xiàng)目公司承接有一定收益率的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)?????♂?，例如水電設(shè)施、體育場(chǎng)館等；同時(shí)?????♀?，建立全資子公司對(duì)這些基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行運(yùn)營(yíng)管理和維護(hù)，獲得收入和盈利，待運(yùn)營(yíng)期滿(mǎn)后移交政府?????♂?。由此??，地方投融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型為PPP模式的運(yùn)作平臺(tái)，繼續(xù)支持地方的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)提供??。

（3）城市運(yùn)營(yíng)管理企業(yè)

地方投融資平臺(tái)原本的任務(wù)就是為城市基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)融資，對(duì)于城市基礎(chǔ)設(shè)施較為熟悉，所以可轉(zhuǎn)型為功能性城市運(yùn)營(yíng)管理企業(yè)。它的主要任務(wù)是提供相關(guān)的公共服務(wù)，以滿(mǎn)足民眾需求和社會(huì)福祉；它提供有償服務(wù)或由政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)，但是不以盈利為目的?；它主要進(jìn)入社會(huì)資本不愿意進(jìn)入或無(wú)力進(jìn)入的可競(jìng)爭(zhēng)性較差的領(lǐng)域。

地方投融資平臺(tái)可對(duì)包括城市基礎(chǔ)設(shè)施（如道路、橋梁等）??、資源性資產(chǎn)（主要是土地和房產(chǎn)）等在內(nèi)的城市資產(chǎn)開(kāi)展多種形式的經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)?？蔂?zhēng)取獲得地方政府注入更多市場(chǎng)化的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)和項(xiàng)目，如停車(chē)場(chǎng)????、收費(fèi)的文化體育旅游資產(chǎn)、房屋等商業(yè)設(shè)施，采取特許經(jīng)營(yíng)權(quán)、政府購(gòu)買(mǎi)、撥付改租賃等市場(chǎng)化方式獲得穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流和收入??。

地方投融資平臺(tái)還可以利用在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)過(guò)程中所形成的包括工程管理和資金管理在內(nèi)的各種專(zhuān)用知識(shí)、技術(shù)，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供工程代建、工程項(xiàng)目管理等服務(wù)，成為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和管理的咨詢(xún)服務(wù)類(lèi)企業(yè)??。

（4）市場(chǎng)化企業(yè)

地方投融資平臺(tái)是一種特殊的國(guó)有企業(yè)。它本身不從事具體的生產(chǎn)或服務(wù)業(yè)務(wù)，在被剝離其立身之本的地方政府融資功能之后就成為普通的國(guó)有企業(yè)?????????，自主經(jīng)營(yíng)??、自我發(fā)展的市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)性企業(yè)↘???。

地方投融資平臺(tái)的注入資產(chǎn)主要是基礎(chǔ)設(shè)施??????????????、土地及地方國(guó)有企業(yè)股權(quán)，由此就可能會(huì)有不同的選擇。對(duì)于所擁有的基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)資產(chǎn)????，如果能夠產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流并有凈利潤(rùn)??，則可以進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資??，利用融資再發(fā)展合適的產(chǎn)業(yè)。對(duì)于以某些重大項(xiàng)目為基礎(chǔ)而設(shè)立的投融資平臺(tái)??????，在其建設(shè)任務(wù)完成后可以轉(zhuǎn)型為基礎(chǔ)設(shè)施或項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)和維護(hù)公司或租賃給社會(huì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)?，通過(guò)社會(huì)化收費(fèi)和政府補(bǔ)貼而獲利??。

對(duì)于擁有的土地和房產(chǎn)類(lèi)資產(chǎn)??，地方投融資平臺(tái)可以直接進(jìn)行開(kāi)發(fā)????，轉(zhuǎn)型為房地產(chǎn)企業(yè)?????♂?，圍繞土地開(kāi)發(fā)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈??，進(jìn)行土地一級(jí)和二級(jí)聯(lián)動(dòng)開(kāi)發(fā)，進(jìn)行舊房改造或保障房、公租房、廉租房等公益性住房的建設(shè)；或建立產(chǎn)業(yè)園區(qū)，成為園區(qū)管理公司，通過(guò)為園區(qū)內(nèi)企業(yè)的服務(wù)和地方稅收返回來(lái)獲得收益。

對(duì)于擁有的地方國(guó)有企業(yè)股權(quán)????，地方融資平臺(tái)可以轉(zhuǎn)型為國(guó)有資本管理公司或控股型的集團(tuán)公司??。作為國(guó)有獨(dú)資企業(yè)，代行地方國(guó)資委的出資人職能；同時(shí)利用其資本收益參與設(shè)立產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金或并購(gòu)基金????，發(fā)展其它產(chǎn)業(yè)??，或參股實(shí)體企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)（如小額貸款、金融租賃、擔(dān)保公司等多種金融業(yè)態(tài)），進(jìn)行多元業(yè)務(wù)發(fā)展???????????，成長(zhǎng)為產(chǎn)業(yè)或金融類(lèi)的控股公司??。

在43號(hào)文的新政之后，作為公益性業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)復(fù)合體的地方投融資平臺(tái)，將失去地方政府的信用背書(shū)和土地財(cái)政的支撐?????♀?，同時(shí)也剝離其政府融資功能，將轉(zhuǎn)為經(jīng)營(yíng)性公司??。當(dāng)然，這個(gè)轉(zhuǎn)變不是一蹴而就，可能需要數(shù)年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間去改變。而且????，這個(gè)轉(zhuǎn)變過(guò)程也將面臨更多的挑戰(zhàn)?????♂?。